双百行动”助力 钢铁行业并购有望提速

 

国企改革主题在我国经济转型期具备中长期投资价值，下半年改革提速预期增强，相关投资机会值得关注。从投资逻辑来看，国企改革相关标的的股价会在一定程度上提前反映市场的预期，但国企改革的实际成效短期难以直接体现，国企改革主题的投资应以中长期为主线。就钢铁行业来说，国企改革主题的投资主线有两条：1。精选拥有不断整合市场优质资源能力的龙头国企；2。改革动力较强、提升空间较大的重点国有钢企。

 

什么是“双百行动”？

 

根据相关通知显示，“双百行动”计划选取百余家中央企业子公司和百余户地方国有骨干企业，在2018年至2020年期间实施国企改革。国资委要求入围企业要实现“五大突破、一个坚持”，即在混合所有制改革、法人治理结构、市场化经营机制、激励机制以及历史遗留问题等方面实现突破，同时要坚持党的领导。

 

“双百行动”企业选取的标准

 

虽然相关部门没有直接对“双百行动”的企业遴选给出具体标准，但2018年3月7日宁夏回族自治区国资委发布的《关于开展“国企改革双百行动”企业遴选工作的通知》明确表示，“双百行动”入选的企业应明确三项标准：

 

1。具有较强的代表性：推荐企业主营业务突出，资产具有一定规模，在行业发展中具有较强影响力。

 

2。具有较大的发展潜力：推荐企业可以是经营发展形势较好的核心骨干企业，可以是面临激烈竞争、需通过改革提高效率、提升核心竞争力的企业，也可以是暂时处于困难阶段，但有计划、有信心通过改革实现脱困发展的企业。

 

3。具有较强的改革意愿：推荐企业的主要负责人及业务部门能充分理解掌握国企改革精神，能敢为人先、勇于探索、攻坚克难，能在改革重点领域和关键环节率先取得突破。

 

从以上三个标准以及实际入选情况来看，入选企业多为各地方的行业龙头企业，这些企业已经具有一定的区域性竞争力，但仍需要进一步提升资源配置效率以及深化企业内部改革。

 

“双百行动”是国企改革从点到面的延伸

 

“双百行动”是国企改革“1+N”系列指导文件以及“十项改革试点”的延伸。“1+N”系列指导文件是指以2015年8月颁布的《关于深化国有企业改革的指导意见》为基础，结合相继出台的22个配套文件所形成的国企改革顶层设计方案。核心的《指导意见》要求国企改革到2020年完成四大目标：国有企业公司改制基本完成、国有资产监管制度更加成熟、国有资本配置效率显著提高、企业党的建设全面加强。后续的22个配套文件主要规划了若干措施：分类推进国有企业改革、完善现代企业制度、完善国有资产管理体制、发展混合所有制经济、强化监督防止国有资产流失、加强和改进党对国有企业的领导、为国有企业改革创造良好的环境。

 

针对存在的国企治理结构、国资布局、国资监管等一系列问题，后续开展了“十项改革试点”，在“完善治理结构和市场化体制”、“调整国有资产布局”和“改革国资监管制度”等方面起到了重要的推动效果。

 

相关部门对于入围“双百行动”的企业要求实现“五大突破，一个坚持”，即在混合所有制改革、法人治理结构、市场化经营机制、激励机制以及历史遗留问题等方面要实现突破，同时要坚持党的领导。从优化资源配置、提升企业效率的角度来看，“五大突破”中的重点内容为推进混合所有制改革。“双百行动”原计划是选取100家中央企业子公司和100家地方国有骨干企业，而从最新发布的入选名单来看，共有404家企业入选，数量是原计划的两倍，而且央企入选公司既有一级子公司，也有更低层级的子公司。以上两个方面说明国企混改数量正在不断扩大，混改领域也在不断拓宽。从具体手段来看，推进股权多元化和混改的关键在于引入战略投资者、企业间并购重组以及通过改制上市等手段。具体落实到钢铁企业，国有钢企的混改与重组已进入全面提速期。

 

钢铁行业是我国产业链上游的支柱行业，而国企又是钢铁行业的中坚力量。从产钢量前10大钢铁企业来看，仅沙钢集团为民营企业，其余9家均为国有企业。因此，国企改革是提升我国钢铁行业竞争力以及推动产业向高端化发展的最重要、也是最直接的举措。

 

多家央企子公司和地方国企入选“双百行动”

 

本次入选“双百行动”的钢铁公司包括4家央企旗下的8家子公司以及8家地方国有钢铁企业，涉及粗钢产量为1.17亿吨，约占我国粗钢总产量的14%。从区域来看，入选钢企主要涉及辽宁、上海、安徽、北京、河北、山西、内蒙古、江西、河南、陕西等10个省份，大部分为我国粗钢产量在2000万吨级别及以上的重要产钢省份。

 

入选“双百行动”的钢铁企业可分为三大类：

 

1。以钢铁冶炼、销售为主要业务的大型及特大型国有炼钢企业，包括宝钢、包钢、首钢等9家企业。

 

2。以金属材料、矿业开采、钢铁冶炼等方面研发为主的研发型企业，包括中国钢研科技集团的两家子公司以及中钢集团马鞍山矿业研究有限公司。

 

3。矿业开采、工程咨询、信息咨询等产业链上游及配套服务的企业，包括鞍钢集团矿业有限公司、鞍钢集团工程技术有限公司、成都积微物联集团股份有限公司以及中钢国际工程股份技术有限公司。

 

入围“双百行动”的钢企不仅包含我国重要的产钢企业，还包括科技研发以及产业链延伸配套的相关企业，体现了钢铁行业完善产业链结构以及产品高端化的发展方向。

 

入围“双百行动”钢企涉及的上市公司

 

入围“双百行动”的国有钢企涉及的上市公司包括宝钢股份、中钢国际、首钢股份、包钢股份、凌钢股份、新钢股份、安阳钢铁等7家，其中除了中钢国际以外，剩余的6家上市公司均是以生产普钢为主的中型或大型钢企。

 

剔除2017年仍处于亏损状态的*ST抚顺，目前两市共有22家国有钢企在A股市场上市。在这22家A股上市的国有钢企中，宝钢股份、包钢股份和首钢股份的资产规模处于绝对的第一梯队，虽然新钢股份、安阳钢铁和凌钢股份等上市钢企的资产规模排名并不靠前，但它们都是所属省份的龙头钢企，资产规模在所属省份中名列前茅。

 

从盈利能力来看，入选“双百行动”的上市钢企并不是国有钢企中盈利能力最强的。以2017年的净利率来看，只有宝钢股份与凌钢股份处于相对靠前的位置，剩余的4家入选公司的净利率均处于中游偏后水平。其中，包钢股份的净利率最低，在上市的国有钢企中排名倒数第五。因此，从盈利能力角度来看，入选“双百行动”的国企并非盈利能力最强的国企，而是有充分的改革动力，盈利能力仍有较大提升空间的企业。

 

因此，从资产、营收、净利率等经营数据来看，入选“双百行动”的上市钢企具有两大显著特征：1。具有一定的资产规模，一般是国有特大型央企或者地方龙头钢企；2。改革动力充足，盈利能力还有较大提升空间的企业。从这两方面来讲，入选的钢铁企业基本符合“主营业务突出，具有一定的资产规模”等遴选标准。

 

“双百行动”名单的落地与计划实施的开启，有望加快推动钢铁行业的国企改革进程。目前，钢铁行业主要是以国企为主，从各行业国企的资产规模、营收占比来看，钢铁行业均名列前茅。以上市公司的口径统计，国有钢企对应的资产和营收规模占到整个钢铁行业的93.72%和92.09%，分别处于第一和第四的水平。因此，对于国企占比较大的钢铁行业来说，“双百行动”对钢铁行业的国企改革推动的重要性将显著大于其他行业。

 

“双百行动”的重点之一是推动国有企业的多元化持股和混合所有制改革，一般来说主要手段包括引入战略投资者和改制上市。然而，对于仍处于产能过剩状态的钢铁行业来说，实现企业单独改制上市较为困难。因此，钢铁行业国企改革的重点在于推动行业的并购重组以达到资源整合、提升运营效率的目标。

 

从产业格局来看，我国钢铁行业面临的主要问题包括产能过剩、同质化竞争严重、行业集中度过低等。由于产能过剩，钢铁行业在2015年全面陷入困境，行业出现大幅亏损。虽然自2016年推动供给侧改革以来，我国粗钢产能已接近去除1.5亿吨的目标，且地条钢全面出清，钢价和行业利润得到大幅度提振，但从总产能来说，当前我国的钢铁产能依旧处于过剩状态，如果不是2017年以来持续严格的环保限产政策，钢铁行业单凭市场本身的调控机制，很可能无法维持当前的高价格与高利润。而钢铁行业较差的市场调控能力在于产业集中度过低、同质化竞争严重。

 

目前，我国钢铁产业的集中度远低于欧美、日本等拥有成熟钢铁产业体系的国家。2017年，我国前5大钢企的产能仅占全行业26.5%的份额，前10大钢企的产能仅占全行业36.9%的市场份额。而以2015年为例，日本前四大钢铁企业产能集中度高达83.3%，美国前四大钢铁企业产能集中度占比为70%，欧盟前八大钢企产能集中度为64.9%。与国外拥有成熟体系的钢铁行业相比，我国钢铁行业集中度还有很大的上升空间。

 

工信部发布的钢铁行业“十三五”规划明确提出，到2020年，前10大钢铁企业的市场集中度要达到60%。从目前的市场集中度来看，钢铁行业在未来2年还有相当大的提升空间。而此次入选“双百行动”的钢企大多也是并购意愿较为强烈的公司，从过去的并购情况来看，相关公司多次上榜。“双百行动”的开展将搭配钢铁行业的“十三五”规划以及一系列配套文件，加速推动钢铁行业的并购重组进程。未来钢铁企业之间的并购重组也将不仅仅局限于国企与国企之间，国企与民营钢企的跨所有制兼并重组也有望得到进一步推动。

 

国企改革主题在我国经济转型期具备中长期投资价值，下半年改革提速预期增强，相关投资机会值得关注。从投资逻辑来看，国企改革相关标的的股价会在一定程度上提前反映市场的预期，但国企改革的实际成效短期难以直接体现，国企改革主题的投资应以中长期为主线。

 

就钢铁行业来说，国企改革主题的投资主线有两条：1。精选拥有不断整合市场优质资源能力的龙头国企；2。改革动力较强，未来产能提升空间较大的重点国有钢企。

 

投资主线一：精选龙头钢企享受估值溢价

 

从供需的长周期角度来看，我国钢铁行业正逐步进入减量阶段，今后钢铁行业的投资逻辑与前两轮钢铁周期将有根本性的不同。

 

从2000年到2007年，我国的粗钢产量从1.27亿吨上升到4.89亿吨，年复合增速达21%，同时期钢铁板块的涨幅也远超大多数行业。本质上来讲，那个时期的钢铁行业是成长性行业。从2010年开始，我国的钢铁产能逐渐过剩。到了2014年，我国钢铁需求已基本见顶，未来将逐步进入减量阶段。过去的钢铁行业是需求拉动供给，需求是核心，而今后将是需求制约供给，供给将成为核心。在未来基本无法新建产能的基础下，钢铁企业难以实现内生增长，基本只能通过外延并购进行扩张。从这个角度来看，未来钢铁行业的重心在于能整合优质资源、实现外延式扩张的核心国有企业。“双百行动”将加速钢铁行业的国企改革进程，在实现多元化持股与混合所有制改革的突破方向上，国有龙头钢企的并购进程将进一步加速，相关标的有望实现业绩的持续增长与估值溢价。

 

美国的钢铁行业历史能为我们提供在需求减量阶段的投资经验。美国的钢铁需求从上世纪70年代后期就进入了减量阶段，在经历了21世纪初的产能过剩危机后，龙头钢铁企业如纽柯钢铁、美国钢铁通过并购重组实现了业绩与估值的双增长。尽管美国的钢价从2004年至2007年并没有上升，美国两家龙头钢企的股价走势却远超大盘。从2004年3月到2007年11月，标普500的涨幅为32%，而同期纽科钢铁和美国钢铁的股价涨幅分别为343%和336%。

 

对标到我国来看，入选此次“双百行动”且具备绝对龙头特征的公司是宝钢股份。从企业属性来讲，央企比地方国企有更高的级别与更多的资源倾斜。而在我国前十大钢铁公司中，仅宝武集团与鞍钢集团为央企。自2016年宝钢、武钢合并以来，宝钢的行业龙头地位已然敲定。在宝钢、武钢协同效应逐渐显现与国企改革的加速推进下，预计宝钢股份未来将进一步整合优质资源，实现业绩的持续扩张并享受高于行业平均的估值溢价。

 

投资主线二：关注重要产钢区把握相关龙头

 

从地区分布来看，“双百行动”涵盖了我国较为重要且产能过剩相对严重的几个省份，包括河北、辽宁以及山西等。从“双百行动”级别高、数量多、偏向传统行业等一系列特征来看，尤其是重点产钢省份以及产能相对过剩的省份将受到较大力度的改革推动。

 

由于我国重要的产钢省份以及产能相对过剩的省份大多位于北方，在供需格局相对较差的情况下，北方钢企的盈利能力相对较弱。因此，从PB角度来看，市场普遍给予北方钢企较低的估值。

 

从提升空间来看，盈利能力相对较低的北方重点国有钢企有较强的改革诉求与较大的改革动力。以本次入围“双百行动”的包钢为例，早在2016年底，内蒙古自治区国资委就已对外公布，自治区最大的国企包钢集团混合所有制资产已达资产总额的2/3。包钢混合所有制改革方案的发展方向主要包括：推进整体上市，完善现有的混合所有制机制体制，推动新项目与新组建公司在资源资产开发、环境保护等领域发展混合所有制经济，推动员工持股的实施。从具体落实情况来看，包钢已通过一系列措施进一步规范了董事会的运作，积极与社会资本、非公资本开展广泛的合资合作，以及剥离相关亏损资产和解决历史遗留问题。在“双百行动”对国企改革进程的加速推进下，类似于包钢这样的北方重点国有钢企有望加速提升经营效率与盈利能力，缩小与南方钢企的差距。